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　　出品：新浪财经上市公司琢磨院  　　

　　作家：君

　　三未信安于2022年末科创板上市，2023年及本年前三季度，营收增速断崖式下滑，净利润亦大幅“变脸”。与此同期，应收账款余额却逐年飙升，已逾越营收领域，坏账风险远离小觑。

　　此外，2021年于今，三未信安已推出三期适度性股票激发野心，但对祛除包摄期的功绩捕快条目各别较大。以2023年为例，交易收入标的安静2021年激发野心的行权条目，且涉嫌精确达标，但不安静2023年激发野心的行权条目，有关捕快标的设定是否合理科学有待商榷。

　　净利润“大变脸” 应收账款逾越营收

　　三未信安专注于密码技能的更动和密码居品的研发、销售及做事，居品主要包括密码板卡、密码整机和密码系统，为要害信息基础形式和云狡计、大数据、区块链、数字货币、物联网、V2X车联网、东说念主工智能等新兴领域提供数据加密、数字签名、身份认证、密钥治理等密码做事。

　　左证国度商用密码认证中心数据知晓，公司的密码板卡天赋数目在行业中排行第一。左证Market Research Intellect 2021年统计，公司在世界密码硬件安全阛阓（Global Hardware Security Module Market）中位列第九。

　　跟着新一代信息技能，终点是云狡计、5G、东说念主工智能、大数据、区块链等诳骗的握住久了，云网和会对传统集聚安全驻防冷漠了新的要求，密码技能成为保险集聚安全最灵验、最基础、最进击的撑握技能，在数据加密、身份认证、云网着实狡计等方面进展愈加进击的作用。商用密码产业进入了快速发展的阶段，国产化的趋势越来越彰着。

　　2019至2022年，三未信扎营收增速鉴识为28.63%、51.36%、33.51%和25.69%，净利润增速鉴识为72.89%、155.73%、42.63%和43.52%，功绩呈现快速增长趋势；营收从1.34亿元增长至3.4亿元，复合增长率为42.15%；净利润从2175.99万元增长至11093.95万元，复合增长率为90.98%。

　　比年来，在国度战略的任意支握下，我国商用密码居品链企业数目破损1200家，阛阓竞争日趋浓烈。同期，跟着下贱厂商的快速发展及研发智商的种植，其产业链正向密码板卡上游延长，将进一步加重商用密码阛阓的竞争。现在，公司前五大客户吉大正元在密码芯片领域，已成效研发了基于国产芯片的密码模块居品。

　　受阛阓高度“内卷”影响，上市次年，三未信扎营收增速从25.69%降至5.54%，净利润为近6岁首度下滑，同比下跌38.62%。按居品结构来看，密码整机和密码系统孝顺了近七成的收入。2023年，证券行业的销售额缩减导致公司密码系统的销售额较客岁下跌24.78%。同期，密码整机业务真实堕入停滞，销售额同比仅增长1.56%。

　　本年前三季度，三未信安齐备交易收入2.55亿元，同比仅增长7.81%；扣非后归母净利润遭“脚踝斩”，从2023年同期的3238.54万元降至324万元，降幅高达90%，且处于盈亏均衡点。

　　2022年9月，公司自研密码芯片XS100齐备量产，畴昔（母公司层面，下同）销售额为640.69万元，2023年同比增长128.39%至1463.27万元。干系词，本年上半年，密码芯片的销售额仅138.26万元，较上年同期降幅超七成。

　　三未信安上市后盈利智商大幅走弱，主要系加大了在研发和销售治理方面的干预。

　　2022年至本年前三季度，公司时候用度率鉴识为43.83%、64.18%和79.61%，年均增幅近20%，极地面压缩了利润空间。时候用度率攀升，一方面是营收增速放缓，另一方面是职工数目增多导致职工薪酬增多。肆意本年6月底，公司职工总和为639东说念主，较2022年末的366东说念主增幅超七成。本年上半年，销售用度、治理用度及研发用度中职工薪酬共计8730.78万元，占交易收入的一半傍边，同比增长49.39%。

　　营收增速放缓的同期，应收账款却在飙升。肆意本年9月底，公司应收账款期末余额高达3.95亿元，占交易收入的比例为154.90%，回款风险权贵升高。2021年至本年前三季度，公司应收账款盘活率鉴识为1.87、1.38、1.10和0.7，呈现快速下跌趋势，营运资金盘活压力较大。

　　由于应收账款占用大宗营运资金，本年前三季度，公司运筹帷幄四肢产生的现款净流出3033.42万元，缺口同比扩大122.22%。

　　股权激发功绩捕快精确达标

　　2021年于今，三未信安已推出三期适度性股票激发野心，但对祛除包摄期的功绩捕快条目各别较大。

　　2021年股票期权激发野心的功绩捕快要求极为肤浅，仅对交易收入设定了固定捕快值，其中2023年的功绩捕快要求为“交易收入不低于3.51亿元”。公司2023年内容交易收入为3.59亿元，仅高于捕快要求七百余万元，完成率为102.28%，涉嫌精确达标，交易收入的真正性需引起监管眷注。

　　干系词，2023年适度性股票激发野心对2023年的功绩捕快要求为“以2022年交易收入为基数，2023年交易收入增长率不低于20%；以2022年净利润为基数，2023年净利润增长率不低于20%”，与2021年股票期权激发野心可谓一丈差九尺。公司2023年交易收入及净利润增长率鉴识为5.54%和-29.37%，未能完成2023年适度性股票激发野心的功绩捕快要求。

　　公司2024年前三季度交易收入及净利润增长率鉴识为7.81%和-65.63%，齐备2023年适度性股票激发野心靠近广泛挑战。而2024年适度性股票激发野心则大幅削减了对2023年交易收入增长率的捕快标的，从“不低于44%”降至“不低于10%”。

　　此外，各期股票激发野心授予价钱也天渊之隔。

　　左证《上市公司股权激发治理主见》，同期推广多期股权激发野心的，各期激发野心缔造的公司功绩标的应当保握可比性，后期激发野心的公司功绩标的低于前期激发野心的，上市公司应当充分讲明其原因与合感性。

　　同期，本年6月，证监会发布《对于深化科创板改良 做事科技更动和新质分娩力发展的八条标准》，其中明确指出“强化对股权激发订价、捕快条目及对象的经管，提高对中枢团队、业务主干等的激发精确性”。

　　大举并购膨胀后 商誉减值风险高悬

　　近一两年，三未信安大举并购膨胀，但背后潜在的商誉减值风险值得警惕。

　　2023年6月30日，三未信安以1.51亿元受让江南科友66.93%的股份，纳入合并范围。经收益法评估，江南科友鞭策一皆权柄阛阓价值为25200.00万元，相较经审计的合并报表归母净金钱账面值7621.00万元，评估升值17579.00万元，升值率为230.67%。11月，公司参与竞拍并摘牌收购江南科友17.74%股权，交游价钱为4005.80万元。上述交游完成后，公司新增10011.49万元商誉，占2023年末净金钱的5.21%。

　　江南科友立足于商用密码诳骗阛阓的居品与做事更动，居品包括主机安全斥地、末端安全模块、密码做事基础形式、密钥治理系统、主机运维审计系统、数据库运维审计系统等，在金融等进击行业的密码诳骗占据着主导地位。

　　收购江南科友增厚了公司收入，本年上半年全体营收增速高达63.48%。但同期，江南科友收入已出现下滑迹象。本年上半年，江南科友收入金额5339.99万元，同比下跌15.60%；齐备净利润1208.55万元，同比增长47.45%；运筹帷幄四肢现款净流出2116.77万元，缺口同比扩大115.07%。

　　需要指出的是，本次交游未确立功绩欢跃或对赌安排，如江南科友功绩下滑或不达预期，公司将靠近商誉减值、治理不善、业务整合及协同效应不达预期等风险。

　　为进一步丰富居品矩阵和下贱诳骗场景，本年11月，三未信安以自有资金17181.79万元和部分超募资金9000.00万元收购江南天安81.82%的股权，交游价款共计26181.79万元。

　　经收益法评估，江南天安鞭策一皆权柄阛阓价值为35100.00万元，相较经审计的合并报表归母净金钱账面值16714.61万元，评估升值18385.39万元，升值率为110%。经测算，本次交游展望将再度增多1.25亿元商誉。

　　本次交游对方自发作念出盈利预测欢跃：在2024年至2026年的业务周期内，江南天安将齐备净利润逐年增长，并确保三年累计净利润不低于2023年经审计包摄于母公司鞭策的净利润（2032.96万元）的315%，即2024年至2026年的累计净利润不低于6403.82万元。

　　本年年末，三未信安商誉将高达2.38亿元，占最近一期期末（2024年三季度）净金钱的12.96%。但由于收购江南天安使用了2.62亿元的货币资金，内容比例展望高于12.96%。

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